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Le pouvoir de la finance

Caractéristiques
Quatrième de couverture
Turbulence (Préface)
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Caractéristiques

Auteur : André Orléan
Publication : 1999
Editeur : Odile Jacob
ISBN : 2-7381-0698-6
Nombre de pages : 275
Prix : 21,00 Euros


4ème de couverture

Spéculations boursières, OPA bancaires, instabilités monétaires, fonds de pension actionnaires, globalisation des marchés, inflation des actifs : le pouvoir de la finance éclate au grand jour. Et pose de nouveaux problèmes qui rendent obsolète tout ce que nous savions de l'économie.
André Orléan nous propose dans ce livre une approche tout à fait originale. Non plus en termes d'équilibre mathématique mais de mimétisme cognitif. Le spéculateur avisé se soucie moins des "fondamentaux" de l'économie que de l'opinion des autres. Deviner ce que les autres vont faire et s'y lancer avant eux est le plus sûr moyen de gagner à ce jeu.
S'inspirant de la théorie de la régulation et de celle des conventions, André Orléan nous offre une alternative rigoureuse et profonde à la pensée unique.

André Orléan
André Orléan est directeur de recherche au CNRS et maître de conférences à l'Ecole polytechnique. Il est membre du conseil scientifique et de la Commission des opérations boursières.


Introduction

Aujourd'hui, la finance est envahissante. Sa progression a été fulgurante. Pour mesurer le chemin qui a été parcouru, il suffit de rappeler qu'entre 1962 et 1978, la Bourse de Paris a connu seize années de marasme sans que cela ait affecté en quoi que ce soit la croissance française. Sur cette période, le PIB en volume a doublé alors que l'indice boursier a connu une baisse de 75% en francs constants. Aujourd'hui, une chute d'une telle ampleur aurait des effets en cascade considérables sur toute notre économie, depuis la consommation des ménages en raison de l'importance qu'ont acquise les valeurs mobilières dans leur épargne, jusqu'à l'investissement et la gestion des entreprises qui sont désormais soumises à la valeur actionnariale, en passant par la santé du système bancaire dont une partie croissante des activités est maintenant tournée vers les marchés financiers. Et l'on aurait tort de limiter l'impact de la finance à la seule sphère économique. Dans les pays comme les Etats-Unis et la Grande-Bretagne où les retraites sont partiellement financées par le biais de fonds investis en Bourse, les conséquences sociales d'une telle baisse ne seraient pas moins dramatiques.

La situation de l'économie américaine contemporaine est très représentative de cette nouvelle régulation financiarisée. En 1996, alors que l'indice Dow Jones était aux environs de 6 400 points, Alan Greenspan, le président de la FED (Federal Reserve System), parlait déjà d' "exubérance irrationnelle" pour décrire une croissance boursière excessive. Or, depuis cette date, le Dow Jones a connu une hausse supplémentaire de 70% pour dépasser les 11 000 points ! Cette exubérance atteint son comble avec les "valeurs Internet". Une entreprise comme Amazon a vu son cours en Bourse croître de 966% en 1998 sans avoir jamais dégagé un sou de profit depuis sa création en 1993. Ces hausses exceptionnelles propulsent les capitalisations des valeurs Internet à des niveaux aberrants au regard des chiffres d'affaires : Amazon dépasse Texaco, AOL (America On Line) devance General Motors et Yahoo! supplante Boeing.

La théorie financière orthodoxe, parce qu'elle conçoit les cours boursiers comme un reflet des valeurs économiques fondamentales, se trouve démunie face à ces évolutions. Pour justifier le niveau atteint par la Bourse new-yorkaise, il faudrait une croissance des bénéfices d'une ampleur disproportionnée, même si on la compare aux périodes les plus fastes du passé. C'est là un scénario d'autant moins plausible qu'on assiste depuis 1997 à un tassement des profits. Par ailleurs, dans le même temps, les ménages américains ont arrêté d'épargner et financent une partie de leur consommation avec leurs plus-values boursières. On en conviendra, cette nouvelle macroéconomie financiarisée, qui a remplacé l'inflation des prix par l'inflation des actifs, est fort énigmatique !

Les transformations internationales induites par la finance sont également décisives. Du fait de la globalisation et de l'extrême volatilité des investissements de portefeuille, chaque pays a vu ses marges de manoeuvre fortement contraintes. Il doit craindre des sorties massives de capitaux qui fragiliseraient sa position extérieure. Rappelons que plus de 35% de la capitalisation boursière de Paris est aujourd'hui détenue par des investisseurs étrangers. Lors des crises mexicaine et asiatique, certaines économies émergentes, confrontées à la défiance des investisseurs étrangers, se sont vues exclues de facto du marché international des capitaux. Dans l'incapacité de faire face à leurs engagements, elles n'ont eu d'autre solution que de faire appel au FMI. C'est là une démarche dont le prix politique peut être excessivement élevé tant la souveraineté nationale y connaît de sévères amputations.

De ce point de vue, les propos tenus contre Georges Soros par le Premier Ministre de Malaisie, Monsieur Mahathir, sont révélateurs des nouvelles tensions politiques que crée une finance internationalisée toute puissante. Il l'accusait d'avoir manipulé les marchés avec son fonds spéculatif afin de provoquer une dévaluation du ringgit. Et il stigmatisait ce "complot" ourdi par l'Occident pour réduire l'Asie à la pauvreté. A cette occasion, il dénonçait la circulation de l'argent dans laquelle il voyait une transgression de l'ordre naturel : "Le commerce des monnaies est inutile, improductif et immoral. Il faut l'arrêter. Il faut le rendre illégal. Nous n'en avons pas besoin. Nous n'avons besoin de nous procurer de l'argent que lorsqu'il faut financer le commerce réel. Autrement, nous ne devons pas acheter ou vendre de l'argent comme nous vendons des produits 1." On trouve dans ces propos comme un écho de la critique qu'Aristote adressait en son temps à la chrématistique, cette perversion de l'argent s'auto-produisant et mettant en péril l'économie domestique.

Dans leur outrance, ces déclarations expriment le profond désarroi des Etats nationaux et des sociétés traditionnelles face à ces flux financiers parasitaires qui les traversent et les déstructurent, propulsés par un dynamisme d'autant plus redoutable que rien ne semble devoir l'arrêter. Au fond, c'est le même trouble qu'on retrouve chez l'observateur averti lorsqu'il constate la démesure des flux financiers comparés aux flux réels : pour 1 dollar de marchandises échangées, il y a 55 dollars d'actifs qui circulent ! Cette démesure est d'autant plus inquiétante qu'elle associe la profusion des masses à l'extrême rapidité des moyens de communication modernes. L'energie libérée est considérable et l'on comprend que beaucoup de pays n'aient pu y résister. Ceux d'Asie du Sud-Est ont connu un retournement des mouvements de capitaux qui a atteint 11% de leur PIB total en quelques mois.

Pour penser ces transformations, il faut cesser de concevoir la finance comme un acteur neutre qui n'aurait pour seule fonction que de calculer et de rendre publiques des valeurs qui lui préexisteraient. Cette approche théorique est à l'écidence inappropriée. Il n'est que de songer à l'interventionnisme des fonds de pension et à la manière dont le "gouvernement d'entreprise" impose aux firmes certaines normes. La finance doit être conçue comme un pouvoir autonome. C'est ce que tente d'établir ce livre en proposant une analyse construite autour du concept de liquidité.

Selon cette analyse, les marchés financiers sont des créations institutionnelles, inventées pour répondre à une exigence singulière des créanciers : rendre les dettes négociables. La force de cette approche est de concevoir la finance de marché comme étant, dès l'origine, une transgression : il s'agit de transformer une grandeur immobilisée, le capital productif, en un actif librement négociable. Pour ce faire, la liquidité institue un mécanisme d'évaluation, le prix, qui détermine le cours d'équilibre par l'égalité de l'offre et de la demande de titres. Le marché est alors conçu comme une institution autonome que la communauté financière se donne à elle-même pour gérer collectivement ses engagements. Les prix sont des croyances partagées, ce qu'on peut appeler des "conventions", qui n'ont aucune raison d'être un reflet tiède des données économiques objectives. Par exemple, aujourd'hui, une grande partie des investisseurs croit en l'efficacité du "gouvernement d'entreprise" et il suffit qu'une entreprise annonce se rallier à ce principe pour que sa valeur bousière croisse.

Ce livre est consacré à l'analyse de la liquidité selon deux angles complémentaires. Il s'agit, dans un premier temps, d'en décortiquer les mécanismes internes. C'est l'objet des trois premiers chapitres. Ils proposent une théorie de la finance. Le chapitre premier définit la notion de liquidité en l'opposant à celle d'immobilisation. Le deuxième chapitre propose un modèle abstrait de la spéculation. Le troisième chapitre utilise ce modèle comme outil pour comprendre la logique financière. La particularité de l'approche théorique ainsi proposée est de mettre en son centre la question des interdépendances entre investisseurs. J'insiste, tout particulièrement, sur le rôle que joue la rationalité mimétique. C'est là une différence notable avec la tradition orthodoxe en finance. Pour avancer dans cette voie très peu fréquentée, j'ai beaucoup utilisé les travaux de praticiens comme Pierre Balley et George Soros. On les trouvera fréquemment cités. A cela, il y a au moins deux raisons. D'une part, ce sont d'admirables connaisseurs de la finance. D'autre part, jusqu'à récemment, rares étaient dans l'Université les théoriciens qui n'adhéraient pas à l'hypothèse d'efficience des marchés financiers. Or, il se trouve que la majorité des praticiens ne partage pas ce point de vue et leurs travaux ont été pour moi d'un grand secours. Il ne serait d'ailleurs pas illégitime de considérer les analyses de John Maynard Keynes comme un autre exemple de pensée hétérodoxe nourrie par l'expérience des marchés.

Dans un second temps, une fois cette approche théorique de la finance présentée, on étudie l'impact de la liquidité financière sur l'économie et la société. Le chapitre quatre lui est consacré. Du point de vue de l'économie, la question essentielle est celle de la financiarisation de l'entreprise par le biais du "gouvernement d'entreprise". C'est l'occasion d'une analyse du pouvoir financier dont je montre qu'il est fondé sur l'opinion et la communication. C'est sous cet angle que sont analysés les fonds institutionnels. Cependant, l'action de la finance ne s'arrête pas à l'économie. Elle transforme également notre manière de concevoir la vie en commun. C'est un nouveau pacte social qui est proposé aux sociétés contemporaines par la finance libéralisée. Ce nouveau pacte a pour fondement l'affirmation des droits individuels, mais dans une conception toute financière de ces droits identifiés à des titres. Pour cette raison, on parlera à son propos d'un "individualisme patrimonial". Cet individualisme d'un type nouveau s'oppose aux formes traditionnelles de l'individualisme citoyen. L'actionnaire minoritaire en constitue la forme centrale. Le système de retraite par capitalisation et l'indépendance des banques centrales sont alors étudiés. Ces formes institutionnelles sont caractéristiques de la nouvelle souveraineté en gestation.

Pour écrire ce livre, j'ai bénéficié des conseils de Michel Aglietta, Robert Boyer, Frédéric Lordon, Bruno Théret, Hélène Tordjman et Yamina Tadjeddine. Qu'ils en soient vivement remerciés. L'Université de Trento m'a accueilli pour un séjour de trois mois durant lequel j'ai pu rédiger au calme une partie de ce livre. Que Massimo Egidi et Luigi Marengo trouvent ici l'expression de ma reconnaissance. Alors que je désespérais de trouver certaines références et certaines statistiques, Vincent Bignon et Jean-Philippe Touffut sont arrivés à point nommé. Qu'ils soient assurés de ma gratitude.

1 Cité in Philippe Riès, Cette crise qui vient d'Asie, Paris, Grasset, 1998, p. 115


Sommaire

Introduction 9
 
Chapitre premier. -- LES PRINCIPES DE L'EVALUATION BOURSIERE 15
La dualité de l'évaluation boursière : entreprise et spéculation 17
   La valeur fondamentale, 17 -- La valeur spéculative, 25
La liquidité du marché 31
   Déterminants de la liquidité, 31 -- Liquidité et spéculation, 42
La dualité des marchés financiers 45
   Le paradoxe de la liquidité, 45 -- Domination de la spéculation sur l'entreprise, 50
Conclusion 54
 
Chapitre II. -- LA SPECULATION AUTOREFERENTIELLE 57
Un modèle théorique de l'autoréférentialité 61
   Le concours de beauté keynésien, 61 -- La rationalité autoréférentielle, 67 -- Les jeux de pure coordination et les saillances à la Schelling, 74
Mimétisme et convention 81
   La stabilité des conventions, 81 -- Volatilité des cours et fragilité des conventions, 89
Le krach d'octobre 1987 98
   Les anticipations individuelles, 100 -- Le rôle des comportements stratégiques, 104 -- La crise de liquidité, 111 -- L'intervention de la FED, 118
 
Chapitre III. -- LA LOGIQUE FINANCIERE 123
Le caractère conventionnel de l'évaluation finanière 125
   Les idées de Keynes, 125 -- La liquidité, 130 -- La convention de "normalité", 138
Quelques exemples de conventions d'interprétation 145
   Les valeurs Internet, 145 -- La crise mexicaine, 151 -- La convention "miracle asiatique", 161 -- Les agences de notation, 166 -- L'autorenforcement des conventions, 171 -- La convention d'interprétation est un paradigme, 176 -- Les dynamiques baissières et la crise, 182 -- Multiplicité des équilibres et panique autoréalisatrice, 185
 
Chapitre IV. -- L'INDIVIDUALISME PATRIMONIAL 193
Le "gouvernement d'entreprise" 194
   Le pouvoir créancier et l'actionnaire minoritaire, 194 -- Pouvoir financier, pouvoir capitaliste et pouvoir managérial, 196 -- Le modèle rhénan, 204 -- Le compromis managérial entre immobilisation et liquidité, 207 -- Le pouvoir financier, 209 -- La prise de pouvoir des investisseurs institutionnels, 211 -- La financiarisation de l'entreprise, 215 -- L'internationalisation des fonds de pension, 225 -- Le mimétisme des gérants institutionnels, 227 -- Le diktat des normes anglo-saxonnes et le déperissement du modèle français, 232
L'individualisme patrimonial 235
   Une conception contractualiste des relations sociales, 235 -- L'individualisme citoyen, 239 -- Une conception libérale du lien social, 244 -- L'indépendance des banques centrales, 249 -- L'incomplétude de l'individualisme patrimonial, 253
 
Conclusion 259
 
Bibliographie 265
 
Index : liste des termes 273
 


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